Finanzas corporativas. El problema de la reinversión del capital

 

(Autor. Vicente Espert)

Uno de los objetivos financieros de toda empresa es, o debería ser, obtener una alta rentabilidad sobre los activos, es decir lo máximo posible por cada euro de capital invertido. De hecho este es un indicador de calidad de una buena gestión empresarial, y se denomina Rentabilidad del Activo (en inglés, Return On Assets o ROA).

ROA = Beneficio Neto / Activos

Por refrescar los conceptos, recordemos que la foto financiera de una empresa es el Balance de Situación, que se compone de dos columnas que suman igual. 

La columna de la izquierda, ACTIVO, son bienes y derechos de la empresa, lo que tiene y usa para producir (inmuebles, patentes, deudas de clientes, existencias, tesorería, etc.)

La columna de la derecha explica cómo se financia el ACTIVO. Y se puede financiar de dos maneras, con deuda externa (PASIVO) o con Fondos Propios. Por eso ambas columnas tienen que sumar exactamente igual.

A medida que la empresa medra en el tempestuoso mundo de los negocios, va generando beneficios, de los que una parte (o todo) no se reparte, sino que se guarda para un uso futuro, o sencillamente para evitar la doble imposición por IS y posteriormente por IRPF.

Lo que no se reparte se queda de entrada cuenta corriente, y se asigna al concepto de Tesorería (Columna de ACTIVO) y consecuentemente tiene que incrementar la columna de la derecha en igual valor. Al no tratarse de deuda, ese dinero pertenece a los propietarios de la empresa, es decir, son Fondos Propios, en concreto se llama Reservas.

Y aquí viene la verdadera prueba de fuego de la mejor o peor gestión del equipo directivo.

Imaginemos que el ACTIVO de una empresa en el año X vale 1 millón de euros, y la empresa genera un Beneficio Neto de 100.000€. Su ROA será :

ROA = 1.000.000 / 100.000 = 10%

A sabiendas de estar simplificando (ignorando amortizaciones y otros conceptos), si la empresa mantiene ese ritmo de generación de beneficios, en 10 años se encontrará con 1 millón más de euros en cuenta corriente (tesorería) y la columna de ACTIVO valdrá 2 millones de euros, que en la columna de la derecha significará que los Fondos Propios valdrán 1 millón más de lo que valían hace 10 años. 

Es decir, la empresa tendrá un valor contable de 1 millón de euros más. Sin embargo, esto será reflejo de una nefasta gestión financiera, ya que su ROA será ahora de la mitad de hace 10 años:

ROA = 2.000.000 / 100.000 = 5%

De esta manera, el balance de la empresa del ejemplo quedaría así:

Ni que decir tiene, el coste en términos reales que tiene para la empresa tener el dinero en cuenta corriente debido a la inflación (véase el anterior artículo sobre la inflación).

Por eso las empresas que generan caja tienen el desafío de al menos mantener su ROA, para lo que optan por diferentes estrategias.

Una es la estrategia de “sell and lease back”, es decir, la empresa vende activos normalmente inmobiliarios y pasa a ser arrendataria, de manera que incrementa su gasto, pero reduce de modo importante sus activos incrementando así su ROA. Esta estrategia tiene poco recorrido, tanto como activos pueda vender. De hecho, se suele aplicar esta estrategia más como una forma de hacer liquidez que pueda financiar proyectos de expansión.

La otra estrategia es crecer financiando proyectos que mantengan o mejoren los beneficios de la empresa. A menudo la misma empresa no tiene capacidad de expandirse por si misma (por muy diversas razones) o puede simplemente no tener interés para hacerlo. En estos casos puede decidir adquirir otras empresas de alta rentabilidad con un sentido estratégico (para entrar en nuevos mercados o para controlar un canal de aprovisionamiento o de distribución, por dar algún ejemplo) mediante operaciones M&A (Merger and Acquisition, fusión y adquisición).

Lo que ocurre es que las operaciones de M&A son muy complejas y no siempre se encuentran oportunidades. Cuando dichas oportunidades no aparecen o no hay capacidad para asignar recursos a analizar dichas operaciones, estas empresas con exceso de caja, simplemente pueden invertir en comprar partes de otras empresas mediante paquetes accionariales o aun más sencillamente delegando la gestión de esa tesorería a un equipo profesional que realice una correcta asignación de activos (asset allocation), con el fin último de mantener o incluso mejorar la rentabilidad sobre el activo.

Esto sería una incorrecta gestión financiera de la empresa.

NOTA FINAL. 

El inefable Warren Buffet, no tiene piedad cuando se refiere a los gestores que acumulan beneficios en reservas aumentando el ROA por su nula iniciativa en reasignar el capital inerte de la tesorería, y les supone mala fe porque, dice, que lo que pretenden es aumentar el valor contable de la empresa (al aumentar los fondos propios, aunque disminuya e ROA), porque de esa manera ganarán más dinero cuando vendan sus paquetes de opciones y de acciones de la empresa. Con su estilo habitual, les acusa de robar a los accionistas.

“Muchas empresas concedían a sus directivos opciones de compra de acciones cuyo valor se incrementaba simplemente con la retención de beneficios, más que por un buen uso del capital. Las opciones de acciones de esta manera a menudo roban dinero a los accionistas y asignan botín a los ejecutivos” (Lawrence A. Cunningham, 2015, Los ensayos de Warren Buffet, Valor Editions de España)

Por lo tanto mucho cuidado con mantener exceso de tesorería.